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比起靓丽业绩,我更期待复星医药的单抗药来自智通财经app的原创专栏

    公司发布2018年半年报

大雁南飞,往往意味着收获的季节来到。放眼港股,趁着秋高气爽的时节,各大上市公司也陆续对外开放了自家前三季度的“粮仓”,以便投资者“对账”。既然是对账,那定是几家欢喜几家愁:欢喜的是,粮仓满,投资者自然会愈发关注;忧愁的是,业绩不及预期,股价能立刻砸出一条下影线。

   
8月27日晚,公司发布2018年半年度报告,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为118.59亿元、15.60亿元和12.01亿元,分别较上年同期增长41.97%、减少7.61%和5.32%。公司实现基本每股收益0.63元,每股经营性现金流0.50元,低于之前的预期。

当然,这种情形每到业绩期都会上演,但时间不等人,无论是悲是喜,该发还得照样发。而截至10月31日,智通财经APP发现,港股医药板块已有部分药企率先发布了2017年前三季度业绩,比如白云山、上海医药、丽珠医药。

    简评

但因为智通财经APP已对这几家公司做了细致解剖,那就来聊聊刚发了Q3业绩的复星医药吧。

    业绩增长低于预期,主要受到费用增长拖累和投资收益减少影响

制药板块的贡献最大

   
公司上半年扣非净利润同比下调5.32%,低于之前的预期,主要是因为①公司销售、研发等各项费用大幅上升,拖累业绩;②公司上半年资产处置较去年同期减少,投资收益有所下降;③联营企业国药控股上半年业绩较去年有所下滑,导致利润增速下降。

超级医药航母——复星医药的业绩自然不用多说。

   
收入端增长稳健,毛利率有所提升。具体经营情况来看,公司上半年营收增速为41.97%,如果剔除新并购的企业影响,同口径增速在23.44%,基本维持稳定增长。经营性现金流同比增长15.88%,整体毛利率为58.29%,相较去年同期增长1.06个百分点。经营情况基本保持稳定增长。

2017年前9个月业绩,实现营收约人民币129.6亿元,同比增长21.83%;归属于上市公司股东的净利润约24.19亿元,同比增长11.13%;基本每股收益0.99元,加权平均净资产收益率为10.25%。

   
期间费用率上升明显,拖累公司业绩。公司期间费用较上年同期增长4.64个百分点,其中销售(38.04亿元,+66.64%)、管理(17.19亿,+41.33%,包括研发费用)、财务(3.52亿元,+40.09%)费用率分别为32.08%、14.50%和2.97%,分别较上年增加4.75、减少0.07和0.04个百分点。各项费用增长较多,其中涉及部分新并购企业的影响。另外销售费用大幅增长原因还涉及公司部分产品销售模式的调整、新品种市场开拓增加、核心品种销售增多。管理费用增长较多的主要原因是研发费用明显上涨。财务费用增长主要是债务利率有所上调。

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    药品板块增长较快且是主要收入来源,医疗服务增速放缓

单季度来看,公司2017年三季度收入、净利润、扣非净利润增速分别为24.48%、7.92%、8.35%;假如将国药控股并表的因素剔除,该公司2017年三季度净利润、扣非净利润增速也高达26.73%、37.98%,业绩完全是符合市场预期的。

   
分版块来看,由于并购整合的影响,药品板块仍然是公司收入的主要来源,且增速相对较快,医疗服务板块增速有所下滑:

能保持这么高的增长率,智通财经APP分析发现,其主要是受益制药板块和医疗服务板块。

   
药品制造与研发板块:实现营收89.56亿元,同比增长55.06%,毛利率为64.61%,增长0.10个百分点。剔除并购因素同口径收入同比增长31.37%,实现分部利润10.05亿元,较2017年同期增长3.54%。

前者2017年中报时就是收入贡献大头。约57.76亿元,同比增长19.12%;实现分部利润9.71亿元,较2016年同期增长13.27%。其中,匹伐他汀、前列地尔干乳、非布司他、培美曲塞二钠进入2017年医保,加速放量;在核心产品中,代谢及消化系统疾病治疗领域的非布司他片及还原型谷胱甘肽系列(阿拓莫兰针、阿拓莫兰片),心血管系统疾病治疗领域核心产品前列地尔干乳及抗感染疾病治疗领域的青蒿琥酯抗疟系列销售快速增长。

   
医疗服务板块:实现营收12.01亿元,同比增长18.62%,毛利率为27.19%,减少2.56个百分点。剔除并购因素同口径收入同比增长1.48%,实现分部利润1.34亿元,较2017年同期增长1.32%。

按市场表现来看,非布司他、匹伐他汀、青蒿琥酯、阿拓莫兰、前列地尔等产品仍在三季度保持着较快的增长,并且,两票制下,调拨业务因为采取高开,对这块也应该有所贡献。所以该板块三季度的增速应该在15%左右。

   
医疗器械和医学诊断板块:实现营收16.88亿元,同比增长9.23%,毛利率为49.35%,增长0.54个百分点,实现分部利润2.53亿元,较2017年同期增长14.90%。

而医疗服务方面,2017年上半年收入为10.12亿元,同比增长34.39%,较同期年同口径增长19.11%;已运营医院的经营业绩稳步提升,报告期内实现分部业绩1.59亿,同比增长20.10%;实现分部利润1.32亿元,同比增长17.75%。其中,禅城医院收入6.59亿元,净利润1.16亿元,同比增加53.14%,“和睦家”的系列医院的建设也进展较快。

    制药板块:业绩保持高增速,新药研发进度稳步推进

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公司制药板块继续维持稳定快速的增长。其中,去年收购的印度子公司Gland实现营业收入和净利润10.05亿元和1.63亿元,相比上年同期分别同比增长36.42%和35.45%。主要品种万古霉素、肝素钠、卡泊芬净贡献了主要增量。

考虑到禅城医院、济民医院、广济医院、钟吾医院、温州老年病医院以及和睦家的连锁品牌医院床位并表,三季度收入的增速应该是有30%的,因为按医疗市场发展规律,床位数是因需求而设的,所以,后面一般都能保持稳定且高的增速。

   
分产品来看,公司抗感染和消化代谢品种销售比例较大,分别实现19.21亿和15.40亿的收入,占药品板块总收入的21.46%和17.19%,较去年同口径增长53.34%和31.67%,得益于青蒿琥酯、阿拓莫兰、非布司他等品种的贡献。另外,血液系统药物收入增长较多,分别相较去年同期增长59.77%。

业绩支撑下,复星医药的H股也得到了较好回应。截至10月31日收盘,该股上涨5.13%,报38.95港元,成交量超过1.54亿港元,中小单资金流入较多,约7711.31万港元。

   
研发投入和费用化比例高,研发管线稳步推进。上半年,复星医药研发投入共计11.88亿元,同比增长89.82%,费用化比例为59.66%。其中制药板块的研发投入为10.64亿元,同比增长100.90%。作为国内创新药龙头之一,公司在生物类似药、小分子创新药领域持续加大研发投入。截止6月底,公司共有在研小分子药物13项、生物创新药10项、生物类似药17项,一致性评价也稳步推进,具体来看:

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一致性评价:复星医药子公司万邦医药的苯磺酸氨氯地平片在2018年年初通过仿制药一致性评价,也是国内第一个通过仿制药一致性评价的苯磺酸氨氯地平片。同时公司艾司西酞普兰和阿法骨化醇也相继通过一致性评价,进一步完善了“仿创结合”的药品研发体系。

未来增长亮点在于单抗

   
生物类似药:控股子公司复宏汉霖几大重要单抗类似药均已进入临床III期,HLX01(美罗华类似药,CD20单抗)已经报产并已经完成药学审评部分,有望成为国内首个获批的生物类似药。HLX02(赫赛汀类似药,HER2单抗)和HLX03(修美乐类似药,TNFα单抗)均已进入III期临床研究阶段。HLX04(安维汀类似药,VEGF单抗)已经完成I期临床试验,试验结果与原研效果相似,并已经启动III期临床试验。HLX12(雷莫芦单抗类似药,VEGFR2单抗)已经申请IND受理。

除了账面数据,据智通财经APP分析,股价高挺的支持因素还有Gland、Sisram。

   
创新药:公司三个创新型单抗HLX06(VEGFR2单抗)、HLX07(EGFR单抗)、HLX10(PD-1单抗)已获得中国大陆、台湾、美国三地临床试验批准并进行I期临床试验。同时,公司小分子创新药复瑞替尼、万格列净、FN1501、FCN437c的研发进度也在稳步推进。复宏汉霖主要产品集中在肿瘤及免疫治疗领域,未来可以广泛的开展联合治疗,实现收益的扩大。随着研发进度的顺利推进,复星的新药研发投入有望迎来收获期,为公司贡献业绩增量。

智通财经APP曾经分析过,Gland和Sisram业务虽有不同,一个是是研发、一个是器械,但二者的目的是一样的,即优化稳固复星医药的大健康产业链,为公司国际化进程添砖加瓦。

   
CAR-T:公司和KitePharma联营企业复星凯特的CD19靶向CAR-T疗法FKC876临床申请于5月获得CNDA的受理,预计有望在下半年获得批准。FKC876是KitePharma海外已获批的成熟产品(Yescarta),主要用于治疗急性淋巴细胞白血病、复发/难治性大B细胞淋巴瘤的治疗。基于Kite海外的成果,未来复星凯特的FKC876有望在国内快速推进。

简单来说,Gland属于工业板块,是印度药品制造业的带头大哥之一。作为印度第一家获得美国FDA批准的注射剂药品制造商,Gland也获得了全球各大法规市场的GMP认证。截至2016年3月31日,该公司的总资产为约18.47亿,净资产为约为14.65亿;2016财政年度(2015年4月1日至2016年3月31日),Gland实现营业收入总额约为14.26亿,净利润约为3.30亿。

    医疗服务:积极拓展大健康产业链,高端医院和综合医院的协同发展

在研发制造领域中,该公司申请美国上市的重磅品种依诺肝素在美国只有4家企业生产,要知道单这个单品就在2014年给Teva带来13亿美元的收入,实力不是一般的强。

   
医疗服务方面,公司继续继续强化已基本形成的沿海发达城市高端医疗、二三线城市专科和综合医院相结合的医疗服务业务的战略布局,打造区域性医疗中心和大健康产业链。

而医疗器械公司Sisram,其业务收入主要靠以色列医疗美容器械公司Alma。

   
其中公司控股的禅城医院上半年实现营业收入6.28亿元,净利润8775万元,较上年分别下滑4.67%和24.28%,预计主要是接受JCI认证检查的原因,同时也对板块增速造成一定的影响。禅城医院是国内领先的非公立医院,在华南地区有较大的影响力。禅城医院在日前启动健康蜂巢项目,以4.78亿元竞得禅城区石湾街道一宗占地逾3万平米的混合用地,并计划在3年内建成妇女儿童医学中心和护理型养老院,从而进一步发挥禅城医院在华南地区的医疗优势。同时,公司继续推进台州浙东医院、钟吾医院、广济医院等的改扩建项目,支持高端品牌“和睦家”在北京、上海等核心城市的发展和布局,实现了高端医院和综合医院的协同发展。

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    药品分销:国药控股业绩转好,预计全年带来业绩提升

虽说已经分拆出去了,可Sisram的估值高达到约38.40-44.46亿港元,就取其中间数41.43亿港元,较收购之初,其四年间升值约127%,复星医药无疑是最大受益者。而且,考虑复星医药度该公司的股权超过了50%,Sisram的收入最后会并表到母公司,何愁未来业绩不好。

   
药品分销方面,复星医药参股的国药控股二季度业绩相较今年一季度有明显好转。复星医药通过国药产投共间接持有国药股份27.83%的股份。国药控股上半年实现营业收入1474.86亿元,同比增长7.05%,归母净利润26.79亿元,同比小幅下滑3.11%,其中二季度单季实现归母净利润18.36亿元,同比增长21.38%。公司在一季度经营业绩不佳的情况下进一步调整了业务结构,直销业务占比和毛利上升,带动了公司业务增长。同时国控在器械分销、药品零售方面继续稳步经营,推动批零一体化战略的进行。预计下半年国药控股业绩将继续调整向好,对复星业绩构成利好。

相比Gland、Sisram,最有看头的还应属单抗领域的成果。2017年前三季度,该公司研发费用达7亿元,同比增长46%,主要用于单抗生物药、小分子创新药及一致性评价。

    医疗器械:Sisram业绩良好,参股美国便携超声公司

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医疗器械和诊断方面,Sisram在去年9月在联交所挂牌上市,上半年实现营业收入和净利润5.01亿元和7211万元,分别同比增长17.90%和43.95%。公司通过CML间接持有Sisram的28.79%股份,主要产品HPV诊断试剂、T-SPOT试剂盒销售分别同比增长29.9%和19.1%,保持了快速的增长;达芬奇手术机器人手术量增长24%,维持了较好的增速,但销售台数有所下滑。公司于今年7月通过旗下复星实业参与认购了美国器械公司ButterflyNetwork8.33%的股份,并获得其产品的国内商业化优先权。ButterflyNetwork的首个超声产品ButterflyiQ于去年获得FDA批准在美国上市,可以通过智能手机实现便携式超声检测,具有较强的市场潜力。

就拿10月30日的公告来说,一下就有两个单抗品种获得了相关批准。一是利妥昔单抗注射液(生物类似药,用于非霍奇金淋巴瘤治)疗获CFDA药品注册审评受理、二是重组抗TNF-α全人单克隆抗体注射液(生物类似药,用于治疗斑块状银屑病适应症)启动了临床III期试验。

    国内一体化医药龙头,未来具备国际化发展潜力

要知道,这两个产品2016年在国内的销售额分别是15亿元和9.5亿元,如果全部顺利搞定,复星医药的年收入增长率绝对又要提升几个百分点。

   
公司是集制药、医疗服务、医疗器械为一体的拥有国际化视野的国内医药龙头,在创新药研发领域处于国内领先地位。公司控股子公司复宏汉霖未来有望独立上市从而为公司带来显著收益。同时,公司持续推进在研药品的海外临床进度,并广泛在海外进行投资和并购,国际化的道路日益显现。依靠优秀的投资和并购整合能力,复星医药各项业务在协同发展的情况下皆持续向好,未来有成为国际化医药公司的潜力。

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    盈利预测及投资评级

另外,结合此前做的系列单抗药物或创新药,预计2018年起,该公司将会保持每年都至少能有1个重磅新品上市,催化业绩上涨。

   
我们预计2018-2020年盈利分别为34.07、40.58和47.81亿元,同比增速分别为9.0%、19.1%和17.8%,对应每股EPS为1.37、1.63和1.92元/股,维持买入评级。

综述,如此多的潜力利好在等待释放,复星医药的估值、股价何愁没有明天?

    风险提示:

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    ①新药研发进度不及预期;

原文链接:

    ②公司并购扩张不及预期;

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    ③在售品种行业竞争激烈,带来业绩下滑。

    ④相关投资公司或参股公司业绩低于预期。

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